Cuộc họp tháng 12 của Fed và phép thử niềm tin 2%

[nguoiduatinabc]

Cuộc họp Fed tháng 12 sắp tới thường được tóm gọn bằng một câu: 'thêm một lần cắt 0,25 điểm phần trăm'.

Nghe qua khá nhàm, nhưng nếu nhìn kỹ vào vị trí hiện nay của kinh tế Mỹ và thế tiến thoái lưỡng nan của Fed, ta sẽ thấy đây không đơn thuần là một thao tác kỹ thuật trên bảng điều khiển lãi suất.

Đó là cuộc trưng cầu kín về niềm tin của thị trường đối với mục tiêu lạm phát 2%, và niềm tin của chính Fed rằng thị trường lao động có thể chịu thêm bao nhiêu cú siết nữa.

Ai cũng thấy hiện tại nước Mỹ có một Ủy ban Thị trường mở liên bang (FOMC) chia rẽ sâu nhất trong gần 8 năm Jerome Powell làm Chủ tịch.

Phe “cắt tiếp rồi giữ” đang dần chiếm ưu thế, với sự hậu thuẫn công khai của các đồng minh thân cận như John Williams (Fed New York) và Mary Daly (Fed San Francisco).

Phe thận trọng muốn “đợi thêm dữ liệu” cảnh báo rằng lạm phát dịch vụ vẫn còn dai dẳng, kỳ vọng lạm phát trung hạn chưa về lại mức “an toàn”.

Fed rơi vào tình thế phải lựa chọn đúng lúc dữ liệu bị khoét một lỗ trống khó chịu. Do hiệu ứng đóng cửa chính phủ liên bang Mỹ hồi đầu quý, một số báo cáo then chốt, trong đó có CPI tháng 10, bị hoãn công bố, buộc Fed phải dựa nhiều hơn vào Beige Book và các chỉ báo mềm về hoạt động kinh tế.



Beige Book cuối tháng 11 cho thấy bức tranh “nửa ấm nửa lạnh”: doanh nghiệp giảm tuyển dụng, tăng giờ làm linh hoạt thay vì sa thải, chi tiêu tiêu dùng yếu dần ở nhóm trung lưu, giá cả tăng vừa phải với dấu ấn rõ của thuế quan mới.

Trong bối cảnh đó, mỗi câu nói của một Chủ tịch Fed khu vực trước thềm cuộc họp trở thành một mẩu bản đồ hiếm hoi trong sương mù.

Fed đang đứng ở đoạn nào của chu kỳ?

Về mặt con số, Fed không còn ở đỉnh chu kỳ thắt chặt. Sau khi đưa lãi suất quỹ liên bang lên 5,25-5,5% trong năm 2023, chu kỳ tăng nhanh nhất nhiều thập kỷ, Fed đã cắt hai lần 0,25 điểm, đưa biên độ về 3,75-4,0% vào cuối tháng 10.

Lạm phát chính thức (CPI 12 tháng) đến tháng 9 quanh 3%, nhích lên nhẹ so với 2,9% tháng trước. Các mô hình nowcast của Cleveland Fed cho thấy lạm phát quý IV nhiều khả năng vẫn quanh 3,3-3,4%, cao hơn mục tiêu nhưng không bùng phát.

Trong khi đó, tỷ lệ thất nghiệp đã tăng lên 4,4%, mức cao nhất bốn năm, và các khảo sát Beige Book ghi nhận nhiều doanh nghiệp “đứng yên”: không sa thải ồ ạt, nhưng ngừng tuyển mới, cắt bớt giờ làm, giảm thưởng.

Nói cách khác, Fed đang ở đoạn giữa hai nỗi sợ. Nếu giữ lãi suất quá cao quá lâu, rủi ro suy giảm việc làm và suy thoái sẽ lớn dần. Nhưng nếu hạ lãi suất quá sớm, rủi ro “chấp nhận” lạm phát 3% như một chuẩn mới sẽ ăn sâu vào hành vi định giá.

Đúng tại điểm này, bài toán không còn là “cắt hay không cắt” mà là Fed chấp nhận đánh đổi rủi ro phía nào.

Vì sao cả thị trường nghiêng về kịch bản cắt?

Trong vài tuần trước cuộc họp, phố Wall gần như đi trước Fed một bước. J.P. Morgan là một trong những tổ chức đầu tiên chuyển dự báo cắt lãi từ tháng 1 sang tháng 12 sau loạt phát biểu của các quan chức Fed, đặc biệt là John Williams, người vừa là Chủ tịch Fed New York, vừa là Phó Chủ tịch FOMC.

Williams công khai nói rằng “vẫn thấy dư địa để điều chỉnh lập trường chính sách trong ngắn hạn để đưa lãi suất về gần vùng trung lập”.

Mary Daly còn đi xa hơn khi nhấn mạnh rủi ro phía thị trường lao động: theo bà, nếu cú sốc thuế quan mới đẩy lạm phát lên, quá trình đó sẽ diễn ra tương đối từ tốn, Fed có thời gian phản ứng; ngược lại, nếu thất nghiệp tăng, đà suy yếu có thể lan rất nhanh khi niềm tin doanh nghiệp gãy nhịp.

Kết hợp các “tín hiệu đèn pha” này, hợp đồng Fed funds futures nhanh chóng định giá xác suất cắt lãi trong tháng 12 lên vùng 80-85%. Với nhà đầu tư, đây là logic “cut then hold”: nếu Fed đã xác định phải đưa lãi suất về gần trung lập trong cả năm 2025, thì việc “hoàn tất” cú cắt cuối cùng ngay trong tháng 12 là nước đi ít gây hối tiếc nhất.

Nhưng cái mà thị trường gọi là “ít hối tiếc nhất” chưa chắc đã là lựa chọn ít rủi ro nhất cho uy tín dài hạn của Fed.

Phe thận trọng: lãi suất không chỉ là chuyện 25 điểm cơ bản

Những người phản đối cắt tiếp không tranh luận trên chi li số liệu, mà trên cấu trúc rủi ro.

Thứ nhất, họ nhắc rằng lạm phát chưa “về nhà”. CPI quanh 3%, các thước đo kỳ vọng lạm phát 1 năm và 5 năm trong một số khảo sát vẫn cao hơn cùng kỳ năm ngoái. Trong thế giới bình thường, đây là mức chấp nhận được; trong thế giới vừa trải qua cú sốc 9% không lâu, đây là dấu hiệu “ngoài biên an toàn”.

Thứ hai, họ lo ngại về tín hiệu. Cắt thêm lần nữa khi điều kiện tài chính vẫn tương đối nới lỏng - lợi suất dài hạn đã hạ, chênh lệch trái phiếu doanh nghiệp chưa giãn mạnh - rất dễ bị đọc như thông điệp “Fed đã thấy đủ”, dù lạm phát còn cách mục tiêu một đoạn.

Khi doanh nghiệp và người tiêu dùng đã quen với mức lạm phát quanh 2,5-3% mà “không có chuyện gì nghiêm trọng xảy ra”, mỗi lần Fed cắt lãi hoặc mềm tay khi lạm phát vẫn ở vùng này sẽ bị hiểu như một sự nhân nhượng.

Dần dần, họ ngầm coi 2,5-3% là “mức chấp nhận được”, và hành vi định giá mỗi năm lại dịch thêm một bước nhỏ và ngày càng dần…ra xa mốc 2%.

Thứ ba, họ nhấn mạnh sự bất đối xứng. Giữ lãi suất cao thêm một cuộc họp, nếu hóa ra kinh tế yếu hơn tưởng, Fed vẫn có thể cắt mạnh tay hơn năm 2026.

Ngược lại, nếu hạ quá nhanh về vùng trung lập, rồi lạm phát lại vọt lên, khả năng “đạp phanh” sẽ bị hạn chế trong môi trường chính trị đã rất mẫn cảm với chi phí vay tăng.

Trong ngôn ngữ điều hành, đây là lựa chọn giữa việc “đánh đổi thêm một chút đau ngắn hạn để mua thêm biên độ chính sách” và “mua thêm chút dễ chịu ngắn hạn bằng cách bào mỏng vùng đệm dài hạn”.

Bóng mở stagflation hay chỉ là tăng trưởng uể oải?

Phía sau tranh luận lãi suất là một tranh luận sâu hơn: Mỹ đang đi gần hơn đến lạm phát cao và trì trệ stagflation - là một tình huống vừa trì trệ, vừa lạm phát cao, một sự kết hợp được coi là "ác mộng" trong kinh tế - hay chỉ tăng trưởng èo uột với lạm phát hơi cao.

Một số cây bút chính luận mô tả tình hình hiện tại là “bóng mờ stagflation”: lạm phát từ đỉnh 9% đã hạ mạnh nhưng mắc kẹt quanh 3%, thất nghiệp từ đáy 3,4% đã leo lên hơn 4%, tăng trưởng thực chậm lại. Tổ hợp này nhắc lại ký ức không dễ chịu về những năm 1970.

Ngược lại, các phân tích gần đây của Reuters về “thước đo nỗi sợ” trong Fed nhấn mạnh rằng nhiều quan chức lo hơn về nguy cơ trì trệ stagnation: tăng trưởng yếu kéo dài với lạm phát chỉ nhỉnh hơn mục tiêu.

Trong cách nhìn này, cú sốc giá do thuế quan mới chủ yếu mang tính tạm thời, trong khi những dấu hiệu mềm trong thị trường lao động có thể là mầm mống của suy yếu bền hơn.

2 cách đọc này dẫn tới 2 cách hành xử rất khác. Nếu sợ stagflation, Fed sẽ ưu tiên giữ lập trường thắt chặt thêm thời gian, chấp nhận hy sinh việc làm để kéo lạm phát về 2%.

Còn nếu sợ stagnation, Fed sẽ sẵn lòng cắt lãi suất sớm hơn để cứu thị trường lao động, chấp nhận để lạm phát hạ chậm hơn.

Phép thử niềm tin, không chỉ là bản tin "Fed đã cắt"

Từ góc nhìn của độc giả Việt Nam, điều quan trọng không phải là đoán Fed sẽ chọn kịch bản nào trong ba khả năng: (1) Cắt 0,25 điểm kèm thông điệp rất cứng về lạm phát (2) Giữ nguyên nhưng mở đường rõ ràng cho lần cắt đầu năm sau (3) Không cắt và siết chặt ngôn ngữ, chấp nhận gây sốc cho thị trường.

Điều đáng theo dõi hơn là cách Fed ghép hành động với câu chữ để gửi đi một tín hiệu duy nhất: họ còn coi 2% là mục tiêu “thiêng” đến mức nào.

Nếu Fed cắt và giọng điệu họp báo vẫn rất cứng, họ đang nói với thị trường rằng “chúng tôi chỉ hoàn tất một bước điều chỉnh kỹ thuật về vùng trung lập, chứ không tuyên bố chiến thắng lạm phát”.

Nếu Fed giữ nguyên nhưng mềm giọng, họ đang mua thêm một cuộc họp để hy vọng dữ liệu củng cố cho quyết định sau đó. Nếu Fed gây bất ngờ theo hướng cứng, họ chấp nhận đánh đổi một làn sóng phàn nàn chính trị để mua thêm vùng đệm cho mục tiêu 2%.

Trong cả 3 trường hợp, bài toán không nằm trên dòng tiêu đề mà độc giả sẽ thấy sáng hôm sau, mà nằm ở câu hỏi: thị trường tin vào lời hứa 2% đến đâu, và Fed tin vào năng lực chịu đựng của nền kinh tế đến đâu.

Đối với bất kỳ nền kinh tế nào gắn sâu với USD, đây mới là biến số nền. Một bậc lãi suất thêm hay bớt 0,25 điểm có thể làm đổi hướng dòng vốn trong vài tuần.

Nhưng cách Fed xử lý ranh giới giữa “thoải mái với 3%” và “kiên quyết kéo về 2%” sẽ định hình chi phí vốn toàn cầu trong nhiều năm tới.

Và đó là lý do vì sao, mỗi lần một quan chức Fed bước lên bục phát biểu, cả thế giới lại phải nín thở để lắng nghe xem họ đang sợ điều gì hơn.